쉐플러, 법적으로 집계되지 않는 스왑을 이용해 콘티넨탈의 36%를 은밀히 확보하다

헤르초겐아우라흐 출신의 가족 소유 베어링 미텔슈탄트 강자 쉐플러는 자기보다 세 배 큰 콘티넨탈을 원했지만, 독일의 3% 공시 기준을 공개적으로 넘으면 주가가 급등하고 콘티의 방어 수단이 무장된다는 것을 알고 있었다. 시장에서 주식을 사는 뻔한 경로는 바로 그 공시 제도가 드러내도록 설계된 것이었다.

대신 쉐플러는 2008년 봄부터 5월 23일까지 주식 2.97%(기준 바로 아래)를 유지하고, 4.95%에 대한 옵션을 추가했으며, 콘티 주식 약 28%에 대해 네 개 은행과 현금결제 총수익 스왑을 체결했다. 현금결제 방식은 의결권이 전혀 부여되지 않는다는 뜻이었으므로, WpHG § 22의 문언상 아무것도 보고할 필요가 없었다. BaFin은 이후 조사에 착수했고 2008년 8월 21일 공시 규정이 위반되지 않았음을 확인했다.

2008년 7월 15일 쉐플러는 자신의 포지션과 주당 69.37유로의 공개매수 제안을 공개해 콘티넨탈 이사회를 허를 찔렀다. 저항 끝에 콘티는 2008년 8월 20일 주당 75유로에 쉐플러의 지분을 4년간 49.99%로 제한하는 투자계약에 합의했다. 이 메커니즘은 너무나 잘 작동한 나머지, 입법자들은 몇 주 만에 리스코베그렌충스게제츠(Risikobegrenzungsgesetz)를 통해 이 구멍을 막았다. 이는 포르쉐-폭스바겐 압박매수로 이 플레이북이 악명을 얻기 세 달 전이었다.

현금결제 스왑은 의결권 없이 익스포저를 제공했다. 법이 집계한 것은 의결권뿐이었다.

독일에서 문서화된 최초의 대규모 현금결제 스왑 활용 사례(잠행형 인수) — 포르쉐/폭스바겐보다 몇 달 앞섰다.

공시법이 경제적 익스포저가 아닌 의결권을 집계한다는 정확한 문언상의 틈새를 악용했다.

BaFin 자체 조사가 이 책략이 위반이 아닌 합법임을 인증했다.

법 개정(리스코베그렌충스게제츠, 2008년 8월)을 직접 촉발했다 — 법을 바꾼 메커니즘.

전형적인 미텔슈탄트의 비대칭성: 비상장 가족기업이 DAX 상장 거대기업의 방어 수단을 재무적으로 압도했다.

규칙이 경제적 익스포저가 아닌 법적 권리를 집계할 때, 소유권 없이 소유를 반영하는 파생상품은 통제권을 보이지 않게 이동시킬 수 있다 — 법 자체가 바뀌어야 할 만큼 합법적으로.

금융위기가 콘티의 가치를 주당 75유로 매수가 아래로 떨어뜨리면서, 쉐플러는 약 100억 유로의 부채와 콘티 주식 약 90%의 응모를 안게 되었다. 쉐플러는 거의 붕괴할 뻔했고 은행들의 구제를 받았다. 콘티 CEO 벤네머는 사임했다. 2009년까지 쉐플러는 콘티넨탈의 약 90%를 통제했고 이후 2015년 기업공개를 했다. 공시 허점은 독일에서, 그리고 포르쉐/폭스바겐 압박매수 이후 EU 전역에서 막혔다.