#1133 1982 · Wachtell, Lipton, Rosen & Katz (Martin Lipton) · Corporate law / mergers & acquisitions
Lipton设计的股权计划，让狙击手一出手就稀释自己的持股
问题
狙击手能在公开市场买下控制权，快到目标公司董事会来不及谈判或另寻买家
背景
1980年代初，T·Boone·Pickens、Carl Icahn这类企业狙击手，靠公开市场收购和两级要约收购，直接从股东手里买下上市公司的表决权控制权，往往在目标公司董事会拼凑出应对方案之前就已完成收购。当时的旧招数——错列董事会拖慢换届投票、花大价钱把狙击手手中的股份买断、求更友善的「白衣骑士」抬价截胡——全都指望董事会动作够快、股东够忠诚，可狙击手总能赢下这场赛跑。
Wachtell, Lipton, Rosen & Katz律所创始合伙人Martin Lipton想要一种完全不用董事会去赢这场赛跑的防御手段。它得能自己触发——收购方一旦越过设定的持股线，立刻、自动生效，不需要投票，不需要打官司，也不给动作快的狙击手留下任何可乘之机。
换别人会怎么做
面对狙击手，董事会通常用现成的招数：错列董事会把换届投票拖上一年、直接付钱把狙击手买断、或者到处找更友善的买家出更高价截胡——这些招数都要求董事会在谈判或委托书大战中赢过对手，而对手的定义就是动作比他们快。
他们看到了什么
现有的每一种防御手段都要求董事会足够快。Lipton造出一种完全不需要行动的方案——惩罚机制早就预装进股票里，狙击手一越线就自动触发，不需要任何投票。
那一手
Lipton设计出「股东权利计划」：每位股东都附带获得一份沉睡的权利，绑定在现有股票上，平时毫无价值——直到有狙击手在未经董事会同意的情况下，买下公司通常15%到20%的股份。门槛一被越过，权利立刻「翻转生效」：除了狙击手本人，所有股东都能以大幅折扣价买入新股，股份总数瞬间膨胀，交易还没成交，狙击手的持股比例就已经被稀释。
为什么管用
这份权利计划把狙击手自己的购买行为，变成了稀释自己的触发器：他在门槛之上买得越多，涌向其他股东的折扣新股就越多，凑够多数股权因此在数学上就是自我挫败，而不只是变难。因为惩罚是写进合约、自动生效的，不是董事会临时裁量的，狙击手没法跟它谈判、没法比它快、也没法打董事会一个措手不及——唯一的出路就是去请求董事会同意，而这正是这套设计的全部意图。
值了多少
特拉华州最高法院1985年在Moran v. Household International案中维持了这一计划的合法性；数百家美国公司在此后几年内跟进采用。
什么时候会失灵
它只能吓退那些需要特拉华州法院和公开资本市场承认股份稀释效力的收购方——先靠委托书大战换掉董事会再拆除毒丸、现金全款要约收购加上直接拿下董事会、或是没有特拉华州那套受信义务判例的司法辖区，都能绕开它。监管方也偶尔会反弹：这套机制能起作用，全靠法院一直把「董事会不受限制地触发稀释」当作履行信义义务的正当行为，而不是董事会在自我保位。
后来呢
「毒丸计划」成了每所商学院都会教、几乎每家大型上市公司都常备在架的默认收购防御工具，四十年后仍在原样使用——2022年Twitter董事会用它来对付Elon Musk的收购要约，就是一例。
资料来源
- [1]Martin Lipton, inventor of the 'poison pill' anti-takeover defense, honored by IIEMergers & Acquisitions (The Middle Market), 2019themiddlemarket.com
- [2]1980s: The Takeover Era & Lipton's Poison PillThe Lipton Archive, Wachtell, Lipton, Rosen & Katz, 2021theliptonarchive.org